Aktien Europa - Value-Anlagen in volatilen Zeiten
Europas Aktienmärkte sind seit Monaten durch eine hohe Volatilität geprägt. Sie stehen immer wieder im Spannungsfeld zwischen schlechten Konjunkturdaten aus China und den Bemühungen der Zentralbanken zur Verstärkung oder Verlängerung der geldpolitischen Stützungsmaßnahmen. In der Folge kam es zu erheblichen Sektor-Rotationen. Dabei hängt die Performance vor allem davon ab, wie defensiv oder zinssensitiv die einzelnen Titel sind oder wie stark die Unternehmen in den Schwellenmärkten engagiert sind. Die Fundamentaldaten und Bewertungen der Unternehmen scheinen dagegen in den Hintergrund zu rücken. Die Berichtssaison für das dritte Quartal ist jedenfalls eine gute Gelegenheit, um die Stabilität der europäischen Unternehmen auf den Prüfstand zu stellen.
Zweifelsohne wirken sich die Konjunkturverlangsamung in den Schwellenländern und der Einbruch im Ölgeschäft belastend aus. Bis dato haben knapp 50 Prozent der europäischen Unternehmen ihre Ergebnisse veröffentlicht und dabei einen Rückgang von durchschnittlich 8 Prozent verzeichnet. Dieser Rückgang ist jedoch im Wesentlichen dem Energiesektor zuzuschreiben, in dem die Gewinne – wenig überraschend – um 38 Prozent eingebrochen sind. Unternehmen, die insgesamt eine hohe Ertragskraft aufweisen, scheinen jedoch von der schwachen Konjunktur nicht sonderlich belastet zu werden. Ein Beispiel dafür ist der deutsche Industriekonzern GEA, der trotz eines Umsatzrückgangs von 8 Prozent mit einer stabilen EBITDA-Marge aufwartet.
Andererseits ist die Konjunktur in Europa weiter auf dem Erholungspfad. So verbuchte der Personaldienstleister Randstad ein organisches Umsatzwachstum von 5,4 Prozent, mit hohen Zuwachsraten im südeuropäischen Raum, vor allem in Italien (+20%) und Spanien (+8%). Volvo (wir halten hier keine Positionen) meldete in den ersten drei Quartalen des Jahres eine Zunahme der europaweiten Neuzulassungen von Schwerlastern um 20 Prozent. Nach Indien ist Europa im Moment der sich am besten entwickelnde Markt.
Zahlreiche Neuaufnahmen: GEA, Linde & Co.
Das aktuelle Börsenumfeld mit hoher Volatilität und erheblichen Sektor-Umschichtungen ist für „Stockpicker“ wie uns auf den ersten Blick weniger günstig. Doch verschafft es uns gute Kaufgelegenheiten. Wir haben zuletzt bei hohen Kursabschlägen einige Unternehmen in unsere Portfolios aufgenommen, die in der Lage sind, sich auch an eine abrupte und nachhaltige Konjunkturverschlechterung anzupassen. Ein Beispiel dafür ist der Öldienstleister Technip, den wir bereits im Sommer in unserem Fonds Métropole Euro dazugekauft haben. Die Aktie weist einen hohen Bewertungsabschlag auf, der selbst bei einer deutlichen Verschlechterung der Konjunktur noch Bestand hat. Denn das Unternehmen ist auf ein solches Szenario durch die Senkung der Fixkosten um 20 Prozent zur Erhaltung seiner Marge bereits vorbereitet.
Zudem haben wir jüngst Positionen in den deutschen Konzernen GEA und Linde eröffnet. Beide Titel waren zuletzt wegen ihres starken Engagements in den Schwellenländern eingeknickt. Dabei hatten die Konzerne im chinesischen Superzyklus keine übermäßig hohen Renditen erzielt, wie das bei einigen Autobauern, beispielsweise BMW, der Fall war. Zudem meldete Linde in der Industriegassparte, die mehr als 80 Prozent des Geschäfts ausmacht, ein organisches Umsatzwachstum von 2,5 Prozent. Die Aktie ist nur mit dem 8-fachen EBITDA bewertet, während Fusionen und Übernahmen längerfristig betrachtet das 10-fache EBITDA kosten. Gleichermaßen werden die Umstrukturierungspläne von GEA, die eine Steigerung der operativen Marge um 1,5 bis 4,5 Prozent erwarten lassen, von den Anlegern ignoriert. Damit wäre die Ertragskraft des Unternehmens fast so hoch wie die des Konkurrenten Alfa Laval.
Nicht zuletzt haben wir Rémy Cointreau in unsere Fonds Métropole Sélection und Métropole Avenir Europe aufgenommen. Zwar erzielte der Hersteller von Spirituosen, vor allem von Cognac, auf dem chinesischen Markt eine Zeitlang hervorragende Wachstumsraten. Die aktuelle Bewertung des Titels berücksichtigt jedoch nur noch den Wert der Lagerbestände des im Reifungsprozess befindlichen Branntweins. Weiterhin lassen personelle Änderungen in der Führungsetage und laufende Umstrukturierungen die Rückkehr zu einer operativen Marge von 18–20 Prozent erwarten. Das ist das branchenübliche Niveau, das Rémy Cointreau bereits vor dem Chinaboom verzeichnete.
Fels in der Brandung
Angesichts der derzeit hohen Schwankungen am Markt erweist sich unser Value-Anlageprozess als Fels in der Brandung. Wir bewerten die Unternehmen im Hinblick auf ihre üblichen Margen, unabhängig von den Wachstumsaussichten. Daher sind wir bei unseren Anlageentscheidungen nicht darauf angewiesen festzustellen, wann die Konjunktur der Schwellenmärkte ihren Tiefpunkt erreichen wird.
