LUDWIG BECK AG, DE0005199905

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05.04.2018 - 17:34:43

Original-Research: Ludwig Beck AG : Kaufen

Original-Research: ad pepper media International N.V. - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu ad pepper media International N.V.

Unternehmen: ad pepper media International N.V.

ISIN: NL0000238145

Anlass der Studie: Update

Empfehlung: Kaufen

seit: 05.04.2018

Kursziel: 4,90

Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten

Letzte Ratingänderung: -

Analyst: Henrik Markmann

Konsolidierung im Affiliate-Markt bietet Chancen für ad pepper -

Hochstufung auf Kaufen nach ungerechtfertigtem Kursrücksetzer

ad pepper hat vergangene Woche den Geschäftsbericht 2017 veröffentlicht,

nachdem bereits Ende Januar ausführlich vorläufige Zahlen berichtet worden

waren. Wir haben jüngst den Webgains-CEO Richard Dennys auf dem

Online-Marketing-Rockstars-Festival getroffen und über die aktuelle

Entwicklung der Branche sowie Webgains gesprochen.

Vorläufig berichtete Zahlen wurden bestätigt: Mit einem Umsatz i.H.v. 75,6

Mio. Euro (+23,5%) sowie einem EBITDA von 2,2 Mio. Euro (+26,4%) erreichte

ad pepper, trotz Investitionen in Personal und Technologie, Rekordwerte.

Damit übertraf das Unternehmen die erst im Oktober angehobene Guidance

(Umsatz min. 70 Mio. Euro, EBITDA min. 1,5 Mio. Euro) deutlich. Der

Jahresüberschuss von 0,6 Mio. Euro lag aufgrund leicht erhöhter

Abschreibungen, eines schwächeren Finanzergebnisses sowie gestiegener

Ertragssteuern nur auf Höhe des Vorjahres.

Konsolidierung im Affiliate-Markt: Das starke Wachstum in 2017 ist sowohl

auf intensiveres Geschäft mit Bestandskunden als auch auf zahlreiche

Neukunden zurückzuführen. Damit geht Webgains deutlich als Profiteur der

branchenweiten Konsolidierung hervor und dürfte auch in 2018 wieder stärker

als der Markt wachsen (Marktwachstum lt. Forrester ca. +10% p.a. vs.

Webgains 2018e +20,4%). Wir gehen davon aus, dass die erst Ende 2017

eingeführte neue Technologie-Plattform für zusätzliches Wachstum sorgen

wird. Darüber hinaus befindet sich Webgains bzgl. der

IBM-Watson-Kooperation unverändert im Zeitplan, sodass wir nach wie vor ab

H2 mit ersten Produktankündigungen rechnen.

Umstellung auf IFRS 15: ad pepper wird ab dem laufenden Geschäftsjahr den

Rechnungs-legungsstandard 'IFRS 15 - Erlöse aus Verträgen mit Kunden' neu

anwenden. Das davon betroffene Segment Webgains nimmt daher erstmalig mit

dem Q1-Bericht den sogenannten Nettoausweis vor. Die an Publisher zu

zahlende Websitevergütung wird dabei künftig nicht mehr als Außenumsatz und

Umsatzkosten erfasst. Folglich wird es zu einer Umsatz- und

Umsatzkostenreduzierung kommen, während absolute Ergebniskennzahlen

unverändert bleiben und Ergebnismargen signifikant steigen.

Nachdem jüngst auch das zum Axel Springer-Konzern gehörende, europaweit

größte Affiliate-Netzwerk AWIN die Umstellung auf den Nettoausweis

verkündete, dürfte sich dies nun zunehmend als Branchenstandard

durchsetzen. Wir bewerten die IFRS 15-Anwendung von ad pepper insbesondere

vor dem Hintergrund der dadurch deutlich erhöhten Vergleichbarkeit unten

den Affiliate-Netzwerken positiv.

Wir haben unser Modell in Folge der angekündigten IFRS 15-Anpassung für die

Jahre ab 2018 angepasst. Der signifikante Umsatzrückgang von über 50% ist

nur ein kosmetischer Effekt und vor dem Hintergrund unveränderter

Ergebnis-, Cashflow- und Bilanzkennzahlen für die Bewertung irrelevant.

Unser Fair Value bleibt durch diese Umstellung unverändert.

Prognosen angehoben: Das umsatzstärkste Segment Webgains (68% vom

Gesamtumsatz) hat nach Unternehmensangaben in den ersten drei Monaten des

laufenden Geschäftsjahrs bereits über 120 Neukunden gewonnen. Der an das

Vorjahr anknüpfende positive Trend für Webgains, ad agents und ad pepper

media wurde uns auch in verschiedenen Gesprächen auf dem OMR-Festival

bestätigt. Wir haben daher unsere kurz-, mittel- sowie langfristigen

Wachstumsprognosen leicht angehoben. Daraus resultiert für die ad

pepper-Gruppe eine durchschnittliche jährliche Wachstumsrate bis 2021 von

rund 16,2% (zuvor: CAGR 2018-2021 von 14,1%).

Damit Webgains weiterhin eine aktive Rolle im Rahmen der Konsolidierung im

Affiliate-Markt einnimmt und ad agents im Bereich Amazon Services weiter

wächst, ist mit Investitionen insbesondere in Personal zu rechnen. Webgains

hat diesbezüglich vor kurzem angekündigt, einen zusätzlichen Standort in

München und Madrid zu eröffnen. Darüber hinaus rechnen wir aufgrund der ab

Ende Mai 2018 geltenden EU-Datenschutz-Grundverordnung, die die

Verarbeitung personenbezogener Daten durch private Unternehmen

vereinheitlicht, mit weiteren kleineren Investitionen in die

Technologie-Plattform. Infolgedessen haben wir unsere OPEX-Prognose für

2018 von 17,9 Mio. Euro auf 18,4 Mio. Euro leicht erhöht.

Der zusätzliche Ergebnisbeitrag aus der für 2018 angehobenen

Umsatzerwartung wird durch die erhöhten OPEX weitestgehend aufgezehrt,

sodass unsere kurzfristigen Ergebnisprognosen nahezu unverändert bleiben.

Mittel- bis langfristig haben sich unsere Ergebnisschätzungen aufgrund der

Skalierbarkeit insbesondere beim Affiliate-Netzwerk Webgains erhöht. Die

leicht gesunkene EPS-Schätzung resultiert aus einem etwas verschlechterten

Finanzergebnis. ad pepper hält die liquiden Mittel (rd. 20 Mio. Euro) als

Bankguthaben und muss seit vergangenem Jahr Strafzinsen zahlen, die das

Finanzergebnis stärker belasten als erwartet.

Konkreter Ausblick noch im April erwartet: Für 2018 hat der Vorstand bisher

nur eine qualitative Guidance kommuniziert. Darin wurden erneut ein starker

Anstieg der Erlöse sowie höhere Ergebniskennzahlen trotz geplanter

Investitionen in Personal und Technologie in Aussicht gestellt. Einen

konkreten Ausblick erwarten wir noch in diesem Monat im Rahmen der

vorläufigen Q1-Zahlen. Darüber hinaus rechnen wir damit, dass ad pepper

erfreuliche Q1-Zahlen vorlegen wird, die insbesondere vor dem Hintergrund

der schwachen Vorjahresbasis für positiven Newsflow sorgen dürften (EBITDA

Q1 2017: -0,2 Mio. Euro).

Fazit: Der ad pepper-Aktienkurs hat sich seit Ende Januar schwach

entwickelt. Dies ist u.E. aus fundamentalen Gesichtspunkten nicht

nachvollziehbar und dürfte in den letzten Tagen auch auf eine

Fehlinterpretation der Folgen der IFRS 15-Anwendung zurückzuführen sein. Da

wir ad pepper als klaren Profiteur der Konsolidierung im Affiliate-Markt

sehen, stufen wir ad pepper aufgrund der u.E. sehr guten Aussichten auf

weiteres profitables Wachstum wieder auf 'Kaufen' hoch. Das Kursziel erhöht

sich aufgrund der angehobenen Prognosen auf 4,90 Euro (zuvor: 4,40 Euro).

+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss

bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /

HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++

Über Montega:

Die Montega AG zählt zu den größten unabhängigen Research-Häusern in

Deutschland. Zum Coverage-Universum des Hamburger Unternehmens gehören eine

Vielzahl von Small- und MidCaps aus unterschiedlichsten Sektoren. Montega

unterhält umfangreiche Kontakte zu institutionellen Investoren,

Vermögensverwaltern und Family Offices mit dem Fokus 'Deutsche Nebenwerte'

und zeichnet sich durch eine aktive Pressearbeit aus. Die

Veröffentlichungen der Analysten werden regelmäßig von der Fach- und

Wirtschaftspresse zitiert. Neben der Erstellung von Research-Publikationen

gehört die Organisation von Roadshows, Fieldtrips und Sektorkonferenzen zum

Leistungsspektrum der Montega AG.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:

http://www.more-ir.de/d/16297.pdf

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Tel.: +49 (0)40 41111 37-80

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