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19.09.2022 - 09:02:38

NN Investment Partners: Globales Wachstum: Vorbereitung auf weitere schlechte Nachrichten

Globales Wachstum: Vorbereitung auf weitere schlechte Nachrichten

Kommentar von Maarten-Jan Bakkum, Senior Emerging Market Strategist

Angeschlagene chinesische Wirtschaft, europ?ische Energiekrise, aggressive Straffung der Geldpolitik sind Belastungsfaktoren Eine weitere gro?e Zinserh?hung der US-Notenbank ist diese Woche so gut wie sicher, und die Markterwartung eines Spitzenwertes von 4 % k?nnte zu konservativ sein Wir bleiben f?r weitere Wachstumsentt?uschungen, anhaltende Inflation und zunehmenden Druck auf Unternehmensgewinne positioniert

Die globalen Wachstumsaussichten sind nach wie vor d?ster: Die chinesische Wirtschaft schw?chelt, Europa steckt in einer Energiekrise und einer Inflationsspirale. Die EZB und die Fed sind dabei, die Geldpolitik aggressiver zu straffen, um dem Risiko nicht verankerter Inflationserwartungen zu begegnen. Unser Multi-Asset-Modell-Portfolio bleibt f?r dieses negative Szenario positioniert, das durch den zunehmenden Druck auf die Unternehmensgewinne noch verst?rkt wird.

Die meisten Risikoanlagen erholten sich in der vergangenen Woche, m?glicherweise aufgrund von Hinweisen auf eine stabile Nachfrage in den USA und Pl?nen der Europ?ischen Union, die Belastung der Haushalte und Unternehmen durch hohe Energiepreise zu senken. Wir betrachten dies als Teil eines l?ngeren negativen Trends. Weitere staatliche Interventionen auf dem Energiemarkt sind angesichts der weiter steigenden Energiekosten und des bevorstehenden Winters dringend erforderlich.

Die j?ngsten Erfolge der ukrainischen Armee bei der R?ckeroberung verlorener Gebiete werden die Entschlossenheit des Kremls nur noch verst?rken, den Druck auf die Ukraine und ihre europ?ischen Verb?ndeten durch weitere Unterbrechungen der Energieversorgung zu erh?hen. F?r den Moment bedeutet dies wahrscheinlich, dass die ukrainische Energieinfrastruktur, einschlie?lich des Kernkraftwerks Saporischschja, weiterhin angegriffen werden wird. Es ist auch wahrscheinlich, dass Russland die Gaslieferungen nach Europa weiter reduzieren wird.

Vor diesem Hintergrund d?rften die Energiepreise weiterhin hoch bleiben und einen raschen R?ckgang der europ?ischen Inflationsraten erschweren. Da sich die Europ?ische Zentralbank eindeutig auf das Risiko nicht verankerter Inflationserwartungen konzentriert, sollten wir trotz der Konjunkturabschw?chung auf mehrere weitere Zinserh?hungen vorbereitet sein.

Unser Multi-Asset-Modell-Portfolio ist weiterhin auf eine anhaltende Inflation, eine weitere Straffung der Geldpolitik, steigende Zinsen, weitere negative Wachstums?berraschungen und zunehmenden Druck auf die Unternehmensgewinne ausgelegt. Aus taktischen Gr?nden haben wir nach der letzten EZB-Sitzung, die so hawkish war, wie wir erwartet hatten, beschlossen, einige Gewinne mitzunehmen und unsere Untergewichtung von Treasuries und Bundesanleihen zu halbieren.

Falken bestimmen die Politik der EZB

Bei der EZB geben die Falken den Ton an. Ihr Augenmerk liegt auf der anhaltenden Inflation. Verschiedene Angebotsschocks haben die Inflationsvolatilit?t erh?ht. Die EZB m?chte diese so schnell wie m?glich unter Kontrolle bringen, um einen Ausbruch der Inflationserwartungen zu verhindern. Die Zentralbank ist entschlossen, die Inflationsrate rasch auf ihr Ziel von 2 % zu senken ? selbst wenn die sich versch?rfende Energiekrise eine schwere Rezession verursacht.

Die EZB-F?hrung ist der Ansicht, dass der Leitzins auch nach der letzten Erh?hung um 75 Basispunkte deutlich unter dem angemessenen Niveau bleibt. Christine Lagarde hat ausdr?cklich erw?hnt, dass die EZB beabsichtigt, die Zinss?tze auf den kommenden Sitzungen weiter anzuheben. Wir erwarten nun, dass der Einlagensatz einen H?chststand von 2,5 % erreichen wird. Eine st?rker als erwartet ausfallende Rezession wird die EZB wahrscheinlich dazu zwingen, die Zinserh?hungen im ersten Quartal 2023 zu beenden.

Fed d?rfte Straffung fortsetzen

Unser Ausblick f?r die Federal Reserve bleibt unver?ndert. Mehrere Fed-Gouverneure erkl?rten k?rzlich, dass das Risiko einer Entankerung der Inflationserwartungen immer noch zu hoch sei, als dass das Tempo der Straffung verlangsamt werden k?nnte. Die US-Notenbank wartet auf einen umfassenden R?ckgang der Inflationsdynamik, bevor sie eine Kurs?nderung in Erw?gung zieht. Die Gesamt- und Kerndaten des Verbraucherpreisindex lagen im August deutlich ?ber den Erwartungen. Der Kernverbraucherpreisindex, der sich seit April abgeschw?cht hatte, stieg erneut auf 6,3 %.

Da die Federal Funds Rate derzeit bei 2,5 % liegt und sich der US-Arbeitsmarkt und die Wirtschaft besser als erwartet behaupten, gehen wir davon aus, dass die US-Notenbank die Zinsschraube weiter aggressiv anziehen wird. Eine weitere Anhebung um 75 Basispunkte in dieser Woche ist so gut wie sicher, und die Markterwartung eines H?chststands von 4 % k?nnte zu konservativ sein.

China setzt auf Konjunkturprogramme

In China werden zus?tzliche politische Impulse vorbereitet. Ihr Augenmerk liegt nach wie vor auf dem Wohnungsmarkt, wo die Transaktionen weiterhin r?ckl?ufig sind und das Wachstum der Neuinvestitionen auf ein neues Mehrjahrzehntstief von -12 % gesunken ist. Auch das Exportwachstum ist r?ckl?ufig ? im August um saisonbereinigte 5 % gegen?ber dem Vormonat. Dadurch wird ein gr??eres, umfassenderes Konjunkturpaket immer dringlicher.

Die Regierung hat seit August Ma?nahmen im Umfang von fast 1 % des Bruttoinlandsprodukts angek?ndigt, insbesondere neue Anleihekontingente und ?ffentliche Bankkredite zur Finanzierung von Infrastrukturprojekten und zur Unterst?tzung des Wohnungsmarktes. Wir erwarten in den kommenden Monaten weitere ?hnliche Ma?nahmen, insbesondere im Zusammenhang mit dem Mitte Oktober beginnenden Nationalkongress der Kommunistischen Partei Chinas, auf dem Xi Jinping wahrscheinlich f?r eine dritte Amtszeit als Pr?sident best?tigt werden wird.

Der Gro?teil der neuen Ma?nahmen wird fiskalisch sein. Der zunehmende Kapitalabfluss aus China, der durch die Turbulenzen auf dem Immobilienmarkt, die Unsicherheit infolge der Pandemie und die strengen regulatorischen Auflagen f?r Privatunternehmen ausgel?st wurde, hat den Renminbi unter Druck gesetzt. Dieser Trend wurde durch die sich verschlechternden Exporterwartungen noch verst?rkt. Durch diese Faktoren ist der Spielraum f?r eine st?rkere geldpolitische Lockerung begrenzt. Auch die Kreditnachfrage ist aufgrund der Vertrauenskrise im Privatsektor nach wie vor gering. Das bedeutet, dass fiskalische oder quasi-fiskalische Impulse ?ber die ?ffentlichen Banken wirksamer sein werden, um das Wachstum der Binnennachfrage anzukurbeln.

Vorbereitung auf schlechte Nachrichten zum globalen Wachstum

Wir sind weiterhin f?r ein entt?uschendes globales Wachstum positioniert, und zwar aus drei Hauptgr?nden: die angeschlagene chinesische Wirtschaft, die Energiekrise in Europa und die aggressive Straffung der Geldpolitik in Europa und den USA. Unser Multi-Asset-Modell-Portfolio bleibt in globalen Aktien untergewichtet. Wir glauben, dass die Gewinnsch?tzungen f?r das n?chste Jahr zu optimistisch sind. Der Margendruck wird weiter zunehmen, und die Konjunkturabschw?chung wird die Unternehmen daran hindern, die h?heren Inputkosten vollst?ndig weiterzugeben. Dar?ber hinaus sind wir nicht der Meinung, dass die Bewertungen in dieser Zeit der straffen Geldpolitik einen guten Puffer gegen entt?uschendes Gewinnwachstum darstellen. Wenn die Realrenditen weiter steigen, werden die Bewertungen wahrscheinlich noch weiter sinken.

Regional halten wir an unserer starken Untergewichtung in Aktien der Eurozone fest. Unser Basisszenario f?r Europa ist eine Rezession, die das Gewinnwachstum in den negativen Bereich bringen d?rfte. Die EZB hat klar gesagt, dass sie die Zinsen weiter anheben wird. Wir haben unsere Sektorallokation nicht ge?ndert und halten an einer leichten defensiven Ausrichtung in den Bereichen Gesundheitswesen und Versorger fest. Wir bleiben in Kommunikationsdienstleistungen und Immobilien untergewichtet, zwei Sektoren, die durch h?here Realrenditen gef?hrdet sind.

Renditen in den USA und der Eurozone weiterhin im Aufwind

Im Bereich Fixed Income haben wir unsere Untergewichtung in Treasuries und Bundesanleihen von hoch auf moderat reduziert. Die Renditen zehnj?hriger Anleihen sind seit Anfang August rasch gestiegen und haben fast wieder ihre H?chstst?nde vom Juni erreicht. Da die EZB in der letzten Sitzung ihren straffen Kurs bekr?ftigt hat und die Fed in der kommenden Woche voraussichtlich um 75 Basispunkte erh?hen wird, haben wir beschlossen, bei unseren Zinspositionen Gewinne mitzunehmen. Angesichts unserer Einsch?tzung einer hartn?ckigen Inflation, insbesondere in Europa, und der starken Fokussierung sowohl der Fed als auch der EZB auf das Risiko entankerter Inflationserwartungen sehen wir bei den Renditen in den USA und in der Eurozone jedoch immer noch ein ordentliches Aufw?rtspotenzial.

Wir haben unsere starke Untergewichtung bei Unternehmensanleihen der Industriel?nder vorerst beibehalten. Da sich das globale Konjunkturbild verschlechtert und die Zinss?tze steigen, d?rften sich die Credit Spreads weiter ausweiten. Bei Schwellenl?nderanleihen bleiben wir neutral. Die Staatsanleihen der Schwellenl?nder in Hartw?hrung entwickeln sich weiterhin im Einklang mit den Hochzinsanleihen der Industriel?nder. Die Bewertungen sind attraktiver geworden, aber der aktuelle Spread von 480 Basispunkten liegt nur leicht ?ber dem 25-Jahres-Durchschnitt. Da die Wirtschaftspolitik in den Schwellenl?ndern interventionistischer und weniger auf makro?konomische Stabilit?t ausgerichtet ist, als dies w?hrend des Gro?teils der 2000er und 2010er Jahre der Fall war, und da steigende Zinss?tze in den USA und Europa die Notwendigkeit f?r Anleger verringern, nach h?heren Renditen in den Schwellenl?ndern zu suchen, sind wir nicht davon ?berzeugt, dass sich die Spreads f?r Hartw?hrungen ausreichend ausgeweitet haben.

ENDE

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